白酒闪崩，锅在瑞银？

从“杀估值”到“杀逻辑”，A股白酒板块正经历一轮大洗牌。截至7月30日收盘，A股白酒板块年内跌幅已超过28.27%，其中“酒王”贵州茅台跌至1379.99元/股，创下近20个月以来收盘价新低，总市值今年以来累计已蒸发4600亿元，但依旧为A股唯一一只“千元股”。

如果说大环境和白酒周期是白酒股集体萎靡不振的背景音，国际投行瑞银的研报则是给出了“迎头一棒”。7月29日，瑞银证券将一众白酒头部企业评级从“买入”下调至“中性”，其在报告中提到，预计2023—2025年覆盖的白酒企业平均每股收益复合年均增长率将从2020—2023年的19%放缓至8%。鉴于领先的白酒企业并未积极控制供应并大举扩建产能，预计2024—2025年超高端白酒企业的零售价将面临更大压力。悲观情景显示，到2025年底，茅台的批发价可能从当前水平下跌50%。

不过，多数国内券商对茅台的悲观情绪并不强。太平洋证券研报指出，贵州茅台历年价格调整的底层逻辑是经济周期影响下的供需关系失衡和对于前期涨幅过高的价格修正。2021年伴随地产行业进入下行期以及宏观经济周期影响，白酒行业步入调整期，批价普遍走弱，茅台批价自2021年起经历一波缓慢下跌。茅台价格下跌幅度有限，预计此轮价格底部区间在1814-2350元。对标美国日本经历的几轮经济下行周期表现来看，短期经济扰动会影响消费者的价位选择，但长期来看高端及以上酒类消费扩容仍领先其他价格带，长期高端化趋势不变。

从行业整体业绩来看，上市白酒企业今年上半年业绩分化比较明显——头部酒企业绩依旧稳健，小市值酒企业绩大多并不理想。多家中型酒企接受采访时表示，白酒产业仍处于去库存周期，产业向优势产区、优势企业、优势品牌集中的趋势明显，中小品牌酒企愈加受到挤压，公司亦受行业环境的影响。

至于如何应对市场行情，酒企大多采取了控量稳价的措施。比如7月2日，茅台酱香酒营销公司下发通知称，茅台1935已超进度完成今年各项任务，为保证市场良性健康发展，即日起暂停投放茅台1935酒合同计划。

资本市场方面，面对白酒股的持续下跌，部分公募基金选择了撤退。数据显示，24Q2白酒板块公募基金重仓持股比例为9.9%，重仓比例回落至2018年水平。不过，也有部分基金经理选择逆流而上。比如公募“顶流”张坤就继续坚守白酒股，张坤表示，考虑到居民消费在经济中的占比，由经济发展带来的生活水平提升所创造的投资机会，仍然是股票市场长期最有前景的富矿之一。

中国银河认为，白酒板块估值接近历史次低，板块仓位风险和估值风险均已释放。尽管行业景气度偏弱，但是行业内企业分化发展、集中度提升的趋势不变，2023年18家A股和1家港股上市白酒公司销量占规模以上白酒企业总产量的比重仅在34%。对于其中的高端酒企、优秀的次高端和区域酒企，站在十四五规划的角度，我们认为在2024-2025年这些企业会有稳定的业绩增长，从而使板块整体有较强的业绩增长韧性。

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